居然之家：家居卖场龙头，计划数字化新零售及泛家居财富链

（陈说出品方：申万宏源研讨）
1．居然之家：家居连锁卖场龙头，多维度打造立体 合作力

1.1 贸易形式延续迭代，驱动支出增加
居然之家为我国家居连锁卖场龙头企业。公司建立于 1999 年，首要处置家居连锁卖场 运营打点，以直营和加盟两种形式延续敦促渠道扩大。从最初的北京单店，公司慢慢扩大 至 2022 年 6 月末的 427 家家居卖场（97 家直营卖场+330 家加盟卖场），销售地区实现 全国覆盖。公司营业也从家居卖场主业，慢慢拓展至包括设想、装修、智能家居、智能物 流、后家装效力在内的泛家居财富链链条。2019 年公司借壳武汉中商上市，进一步补充了 公司的商品销售营业（百货商场、购物中心、生活超市等业态）。受疫情影响，2022Q1-3 公司支出 94.29 亿元，同比下滑 3.8%，归母净利润 15.35 亿元，同比下滑 10.3%。



回忆公司的展开史，首要分为三个阶段： 1）起步期：北京地区探讨家居销售形式。1999 年 8 月，居然之家第一家摊位式家居 建材卖场店在北京北四环建立，面积不敷 3 万平。2000 年公司在行业内首倡“先行赔付” 的运营理念，慢慢赢得消耗者相信。2003 年，公司第二家分店十里河店开业，同年公司成 立丽屋建材超市和装潢公司，计划装修和主辅材营业。 2）长大期：形式复制，地区向全国扩大。2005 年公司外地第一家分店太原春季店开 业，吹响向全国进军军号，2014 年公司第 100 家门店——兰州雁北路店开业，宣布公司 的全国化计划初步成型。 3）转型期：门店扩大打造渠道宽度，拓展家装家居全财富链，延长财富链长度，数字 化新零售提升计谋高度，打造三维立体的泛家居财富生态圈。2015 年居然新零售建立，渠 道延续扩大的同时，公司也重视渠道的下沉，加盟方式积极拓展低线级城市等空缺地区的 门店。2016 年公司建立聪明物联科技，上线电商平台-居然设想家，并收买 Homestyler， 动手打造家居财富链闭环。2018 年公司获得阿里巴巴领投的 130 亿元计谋投资，联手阿里巴巴敦促数字化转型。2019 年公司反收买武汉中商借壳上市，并上线智能家居效力平台“居 然管家”，首个智能物流园也落地天津宝坻。2021 年公司数字化家装家居财富效力平台“洞 窝”正式上线。2022 年公司公布颁发启动百县百 Mall、千镇千店项目，进一步敦促渠道下沉。
支出方面，家居建材卖场为首要支出来历，底子盘暗示妥当。公司首要以“居然之家” 为品牌展开连锁卖场运营打点，包含直营和加盟两种形式，其中直营门店奉献的租赁及其 打点支出为公司最首要支出来历（22H1 占比 57.5%）。受并表武汉中商零售营业带动（2 019 年 12 月）及居然聪明家智能家居产物高速增加带动，商品销售营业在 2020-2021 年 为公司支出增加的首要驱动力，此外公司计谋征询费和连系营销支出带动公司其他营业在 2 021 年实现快速增加。2022H1 公司实现支出 62.83 亿元，同比下滑 5.2%，其中租赁及其 打点/加盟打点/装修效力/商品销售/存款保理/其他分袂实现支出 36.12/3.14/1.24/19.92/ 0.46/1.94 亿元，同比变更+3.4%/-3.9%/-15.7%/-12.3%/-26.0%/-40.6%。虽受疫情影 响，但公司租赁及其打点营业仍实现妥当的增加，底子盘暗示妥当。



卖场渠道延续扩大，直营+加盟双形式运转。公司首要以“居然之家”为品牌展开连锁 卖场运营打点，包含直营和加盟两大形式，其中直营为早期首要贸易形式，并奉献公司过半支出，加盟则是今朝门店扩大的首要形状，支出显现高速增加。停止 2022 年 6 月 30 日， 公司直营/加盟门店分袂有 97/330 家，较 2016 年末分袂增加 20/261 家。
1） 直营形式，多位于直辖市、省会级城市等较兴盛地域，支出来历为向商户收取的租 金、物业打点费、市场打点费及广告促销费等。公司经过自有或租赁物业自立运营 家居卖场，由公司自行承当从店面选址、物业建立或租赁、卖场装修、招商引资、 商户打点、营销活动打点等一系列工作的自立运营打点形式。停止 2022 年 6 月 30 日，公司共具有 97 家直营卖场，其中 80 家/17 家为租赁/自有物业，单店均匀 运营面积 5.03 万平。
2） 加盟形式，多位于地级市和县级（含县级市）城市，支出来历为一次性加盟费，并 每年收取必定的权益金。公司与加盟方签定加盟协议，授权加盟方利用“居然之家” 的商标与商号等资本展开运营，分为拜托打点加盟及特许加盟两种。拜托打点形式 下，公司将委派总司理、营业司理和财政司理三名打点职员进驻拜托打点加盟店进 行打点；特许加盟形式下，公司凡是不会向加盟卖场派驻打点职员（今朝部分特许 加盟店派驻总司理或营业司理停止打点），但打点职员需经过公司的书面认可。截 至 2022 年 6 月 30 日，公司共具有 330 家加盟卖场，其中 164/166 家为委管卖 场/特许加盟卖场，单店均匀运营面积分袂为 3.11/2.29 万平。
盈利才能方面，整体毛利率暗示稳定，商品销售营业拓展致使利润率阶段性回落。公 司直营门店的邃密化运营，带动店效延续增加，同时高毛利率的加盟形式占比进步，进一 步敦促公司 2016-2018 年的盈利才能提升。2019 年公司净利率大幅提升首要系设想家控 股权转移确认投资收益以及借壳武汉中商确认负商誉。2020 年以来受低毛利率的商品销售 营业占比提升的影响，公司盈利才能略有回落，2022Q1-3 公司毛利率 45.9%，同比下降 1.0pct，净利率 16.8%，同比下降 1.3pct，疫情冲击下致使公司盈利暗示略有承压。
1.2 本钱助力扩大，员工持股激励民气
股权机关稳定，员工持股激励民气。公司前身为上市公司武汉中商，首要处置百货、 超市等零售营业，2019 年居然之家借壳武汉中商，成功登陆 A 股。今朝公司现实控制酬报 汪林朋，其间接持有公司 6.1%股权，并经过居然控股、慧鑫达建材间接持有公司 51.1%的 股权，合计持股 57.2%，对公司具有绝对控制权。此外公司正筹划第一次员工持股计划， 认购 4101 万股公司股票（占总股本的 0.6%），分四批解锁（每批各 25%），公司层面解 锁条件为 2023-2026 年 GMV 同比增加分袂不低于 10%，购买股票价格为 4.09 元/股，较 现价（2023 年 4 月 7 日开盘价为 4.45 元/股）存在必定折价，有益于充实激励打点层和员 工，实现各方好处的深度绑定，进步打点层和员工工作积极性。



本钱积极加入，助力公司财富扩大。2018 年，公司获得来自阿里巴巴、泰康团体、云 峰基金等多家投资机构高达 130 亿元的连系投资，其中阿里巴巴及关联标的目标居然之家投资 54.53 亿元，成为其第二大股东，并将辅佐居然之家实现周全数字化升级。2020 年公司再 次向 23 名机构或财富投资者非公然募资 35.95 亿元，为公司的泛家居财富链生态圈打造提 供了充分资金支撑。
2．家居市场空间广漠，连锁卖场龙头延续整合市场

2.1 地产端迎来改良，持久存量需求有望支持市场
家居建材行业为地产后周期，市场空间广漠。中国城镇化进程较晚，今朝家装需求主 要来历于新房，而建材、家具等处于地产链后端，受新房销售影响较大，家具、建材零售 额与室第销售面积显现较高相关性。早期受地产盈利的带动，家居建材行业市场范围快速 扩大，虽然 2016 年后随地产政策趋严，行业范围增速有所放缓，但仍组成了庞大的市场规 模，按照沙利文，2021 年中国家居市场范围为 5.18 万亿元，同比增加 15.1%，2016-2021 年 CAGR 为 5.4%。



2022 年 11 月以来地产托底政策延续推出，修复地产悲不雅观情感。1）供给端，2022 年 11 月以来，信贷、债券、股权“三支箭”融资工具组合拳打出，减缓房企资金压力，保障 “保交楼”项目推动，叠加二手房成交回暖，2023 年家居上游衡宇成交和托付量获得保障； 2）需求端，从住房需求来看，2022 年放松政策慢慢深化，但力度有限，“因城施策”地 方调控为主，前期仍有较大放松空间；随着 2023 年以来疫后需求苏醒，及线下消耗场景恢 复，消耗才能慢慢向常态化回归。
地产及家居销售数据已显现边沿改良趋向，后续需求无需悲不雅观。1）地产端，2023 年 以来一二手房回暖明显，2023 年 1-2 月室第完工面积 0.98 亿平，同比增加 9.7%（2022 年全年同比下滑 14.3%，单 12 月同比下滑 5.7%）；2023 年 1-2 月室第销售面积 1.34 亿 平，同比下滑 0.6%（2022 年全年同比下滑 26.8%，单 12 月同比下滑 31.5%）；2）家居 销售端，2023 年 1-2 月家具社零 235 亿元，同比增加 5.2%（2022 年全年同比下滑 7.5%， 单 12 月同比下滑 5.8%）。疫后消耗需求苏醒明显，前期保交楼慢慢落地，奉献家装需求 增量，此外 2022 年 12 月受疫情颠峰影响，部分炊装需求滞后至 2023 年头，带动 2023 年 1-2 月家具社零增速转正。今朝地产数据已显现明显改良，未来将传导至地产链后真个 家居行业，持久需求无需悲不雅观。



持久：存量二次更新需求激起，周期属性弱化。地产盈利消退后，房地产高速展开时 期奉献的新房慢慢进入创新周期，地产后周期行业拉动力重新房转向存量房。按照我们测 算，假定 15 年创新周期，估量 2030 年存量约 927 万套，占消耗总量约 49%，较 2022 年提升约 28pct，行业持久容量妥当可期。
2.2 家居卖场为首要流量进口，连锁卖场龙头延续整合市场
家居卖场仍为家居行业销售的最首要渠道。家居卖场作为传统建材市场的消耗升级选 择，慢慢实现完全替换，但近年来，整装公司、电商平台、平装房、社区店/沿街店等新型 销售渠道的兴起，必定水等分流了家居卖场的流量。但今朝家居卖场渠道仍具有不成替换 性：1）体验感强，家具、卫浴陶瓷、大件家纺等产物非标准化水平高，依靠于现场体验； 2）品格背书，家居建材卖场对入驻的品牌均停止了严酷的挑选，品格值得相信，削减信息 分歧毛病称；3）品类协同，卖场内品牌及产物品类齐全，便于消耗者按照本人的消耗水平，进 行气概婚配，一站式购齐。按照沙利文数据，2021 年家居卖场渠道销售额占比 35.8%， 仍为家居销售最首要的渠道。
连锁家居卖场上风明显，延续整合家居卖场行业。按照沙利文数据，2021 年家居卖场 销售额为 1.85 万亿元，其中连锁家居卖场销售额为 0.78 万亿元，2016-2021 年连锁家居 卖场销售额 CAGR 为 5.5%，2021 年连锁家居卖场占家居卖场销售额比例为 42.3%，较 2016 年提升 4.2pct。



今朝连锁家居卖场份额占家居卖场比例尚未跨越 50%，我们以为未来连锁家居卖场将 延续替换自力家居市场的份额，长大空间照旧广漠，判定按照以下：
1）连锁卖场合适品牌商渠道扩大的计谋。区分于品牌商效力终端消耗者，卖场则效力 于品牌商，因此更好满足品牌商需求的卖场可以实现份额提升。今朝品牌商的渠道扩大需 求首要来历于两方面：1）地区扩大；2）渠道下沉。连锁家居卖场已经履历了从地区向全 国扩大的过程，具有丰富的跨地区运营履历，品牌商紧跟连锁卖场开店便能实现地区扩大， 无需对接各地的自力家居卖场。同时，居然之家、美凯龙等头部卖场近年新增门店多散布 于三线及以下的低线级城市，按照我们的统计，2016 年-2022H1 居然之家新开 325 家门 店（仅统计今朝仍在营门店），其中三线/四线及以下门店占比分袂为 20.9%/48.6%，美 凯龙新开 231 家门店，其中三线/四线及以下门店占比分袂为 23.4%/45.5%，连锁卖场目 前的开店战略越发合适品牌商渠道下沉的需求，因此良好的品牌商更愿意和连锁卖场告竣 绑定。
2）头部卖场可以经过加盟形式快速扩大。对于物业方而言，头部连锁卖场可以供给 从审批拿地、招商入驻到平常运营的全方位赋能，同时头部连锁卖场具有更强的品商标令 力和信誉背书，因此大多物业方愿意和头部连锁卖场停止拜托打点或特许加盟方式的合作。 今朝头部卖场的首要扩大方式均为加盟形式，轻资产形式辅佐头部企业实现渠道的快速扩 张和市场份额提升。按照我们统计，2022H1 末居然之家/美凯龙门店数分袂为 427/433 家，其中加盟门店占比分袂为 77.3%/78.3%，较 2016 年提升 30.0pct/11.3pct。



3）卖场内著名品牌相互引流。品牌商自力门店形式，缺少其他品类、品牌导流，前期 营销用度投入较高，而且也没法满足消耗者一站式购物的需求。头部卖场操纵其品牌影响 力和领先的效力才能，吸引更多著名的家居建材品牌入驻，流量操纵效力和品牌入驻数目 组成正反应，带动良好品牌商向头部卖场集合。
4）数字化新零售计划，有用赋能品牌商。家居建材消耗难以绕开线下体验，但线上渠 道越发逢迎消耗者便当快速的需求，由此家居卖场均在积极探讨线上线下连系的新零售模 式。头部企业在探讨新零售方面更具上风：1）资金充分，数字化研发投入高，以居然之家 为例，2021 年公司数字化相关研发及运营支出超 1.3 亿元；2）头部企业更受具稀有字化 天赋的互联网企业喜好，以居然之家为例，公司获阿里巴巴计谋入股，配合敦促线下卖场 的数字化、信息化建立以及卖场品牌商的数字化赋能，并开启了“天猫同城站”考试考试，打 造去中心化电商。成熟工具的赋能，可以让头部企业更早、更快地敦促数字化新零售转型。
居然之家、美凯龙稳居连锁家居卖场第一梯队。头部卖场慢慢从地区向全国扩大，提 高客群覆盖率，并享有更高著名度，例如居然之家、美凯龙均已实现全国性卖场计划，其 中居然之家以华中、华东、东北等北方地域为主，而美凯龙则以华东、华南地域为主，逐 渐组成了“北居然南美凯龙”的市场格式。
龙头上风明显，集合度延续提升。相较于地区性卖场和中小型连锁卖场，全国性连锁 卖场具有渠道覆盖面广、入驻良好品牌多、加盟形式扩大速度快、新零售才能领先等上风， 市占率延续提升。按照沙利文及我们的测算，2021 年美凯龙、居然之家市占率分袂为 17.5%、 12.9%，较 2017 年分袂提升 4.0pct、3.8pct，行业整合逻辑延续归纳，未来随客户消耗劲 升级、品牌关注度提升，头部分额有望进一步提升。



3．强化效力品牌商才能，打造多维度合作壁垒

现阶段家居卖场销售的产物是为品牌商供给的“效力”，因此进步对卖场中品牌商的 效力才能，是打造合作壁垒的关键。居然之家经过卖场的全国性计划以及向低线级城市的 下沉，配合品牌商的渠道扩大计谋；拓展家装家居全财富链赛道，打造线性效力才能，开 拓新支出来历，并赋能场内品牌商；数字化新零售才能的打造，辅佐品牌商进步运营才能， 供给越发宽广的流量来历和更高的流量转化效力，增强品牌商对卖场的粘性。 门店扩大打造渠道宽度，拓展家装家居全财富链，延长财富链长度，数字化新零售提 升计谋高度，居然之家三维立体的泛家居财富生态慢慢成型，成为公司下一阶段长大的竞 争壁垒，有望带动市占率进一步提升。
3.1 渠道纵深扩大，进步覆盖广度
轻资产形式快速扩大，周转效力领先。公司直营门店以租赁门店为主，自有门店占比 较低，2022H1 公司 97 家直营门店中仅 17 家为自有门店（表示为投资性房地产较低，但 利用权资产及租赁欠债较高），2022Q3 末公司投资性房地产及利用权资产合计为 337.82 亿元，仅为美凯龙同期的 33.9%，此外公司还经过加盟形式快速实现全国市场的门店扩大， 资产质量更轻，轻资产形式下，公司资产周转效力明显领先同业。此外，新租赁原则下， 后续公司利用权资产和租赁欠债金额会不竭下降，从而削减利用权资产折旧和租赁欠债利 息用度，开释利润弹性。
小店形式邃密化运营，单元面积运营支出延续领先，且便于渠道下沉。公司直营/加盟 门店面积偏小，2022H1 直营/加盟单店均匀运营面积分袂为 5.03/2.70 万平，为美凯龙同 期单店均匀运营面积的 56.4%/54.5%。小店形式下，公司更便于对卖场停止打点和赋能， 进步场内品牌商的坪效，带动单元面积运营支出延续领先于美凯龙，2021 年公司直营店单 位面积运营支出到达 1441.69 元/平，较美凯龙同期单元面积运营支出领先 32.2%。同时， 低线级城市门店面积要求偏小，小店形式的运营履历，使得公司可以更快推动在低线级城 市的开店进程，加速渠道下沉。



加盟形式敦促门店扩大，输出打点才能。今朝公司新增门店东如果加盟形式，包含委 托打点和特许加盟两种形式。公司操纵成熟的卖场运营履历，对外输出打点才能，其中：1） 拜托打点形式，公司将委派总司理、营业司理和财政司理三名打点职员进驻加盟店停止管 理；2）特许加盟形式，公司虽然不间接派遣打点职员（今朝部分特许加盟店派驻总司理或 营业司理停止打点），但要求特许加盟店开业前，店长及焦点打点职员必须到公司承受为 期最少 6 个月的岗位进修和培训，开业后需每年前往公司加入最少一次的为期 15 天以上的 培训。轻资产的品牌打点营业带动公司门店快速扩大，停止 2022H1 公司卖场门店数到达 427 家，其中直营/加盟门店分袂有 97/330 家，较 2016 年末分袂增加 20/261 家。
积极渠道下沉，低线级城市覆盖率仍有提升空间。家居建材卖场具有品牌标准化打点、 空间计划有序高效、品牌品格背书、一站式购齐等诸多上风，合适客户消耗升级的趋向， 因此传统建材市场向家居建材卖场的革新是从上到下的进程，首先覆盖消耗才能更强的高 线级城市。随着中国经济的延续妥当展开，居民消耗才能不竭提升，2022 年城镇居民人均 可安排支出到达 4.93 万元/人，2010-2022 年 CAGR 为 8.2%，低线级城市初步显现卖场 革新的需求，也为连锁家居的渠道下沉供给了空间。 参考第一财经的《2022 城市贸易魅力排行榜》，若我们假定一线城市（北上广深）不 再新开门店，而新一线、二线、三线、四线及以下城市则按照居然之家及美凯龙在对应线 级城市最大开店数的孰低值，作为单城市开店空间上限的守旧估量，按照我们测算，单个 卖场品牌在新一线及以下城市的开店上限估量为 1304 家，较今朝门店数目仍有极大增漫空 间，其中低线级城市为首要空缺市场。
逢迎品牌商需求，加速抢占下沉市场。家居建材首要品牌商均在积极探讨空缺下沉市 场，并推出对应的年轻化品牌，如顾家家居的天禧派、欧派家居的欧铂丽、索菲亚的米兰 纳等，辅佐渠道下沉。以索菲亚为例，2021 年索菲亚柜类四五线城市门店数占比已经到达 66%，较 2016 年提升 15pct，渠道下沉趋向明显。公司也在积极敦促低线级城市门店扩大， 逢迎品牌商需求，2022 年 1 月 6 日，居然之家“百县百 MALL”、“千镇千店”项目启动 会在北京成功举行，即3-5年内在100个县级城市建立100家3-5万平方米的贸易综合体， 并将中商超市开到 1000 个以上乡镇。越发下沉的渠道计划，可以进一步加深公司和品牌商 的绑定，增强对品牌的吸引力。



“大师居大消耗”融合业态转型，助力市场下沉。2019 年 10 月 19 日，湖北罗田家 居生活 MALL 开业，是公司在县级城市首家投资自建的，集室第、购物中心和贸易街于一 体的贸易综合体。公司经过武汉中商的运营，已经堆集了丰富的消耗行业运营履历，与家 居建材卖场运营有望组成协同，以“大师居、大消耗”计谋思维俯探下沉市场，开设大型 “生活 MALL”，与“家居 MALL”组成双轮驱动，是公司渠道下沉的首要考试考试：1）低线 级城市地价不高，家居建材卖场可以开设在城市中心位置，高频消耗的购物中心业态可以 有用为家居卖场引流；2）居然之家品商标令力及招商才能强，可以吸引著名家居品牌和消 费品牌入驻，建立家居生活生态圈，打造下沉市场地标修建；3）下沉市场零售效力亟待升 级，相较于一线城市消耗者快节奏的生活方式，小镇青年朝九晚五的生活使其有充分的时 间“消耗升级”，同时下沉市场零售业态相对单一，门店及商品品格仍有较大革新升级空 间。
计划东南亚市场，带动国内良好品牌出海，展开空间进一步拓宽。东南亚正处于经济 高速展开阶段，生齿基数庞大，但在家居家装财富方面，东南亚很多国家还很是欠缺。以 柬埔寨为例，都城金边作为柬埔寨的政治、经济、文化中心，市中心房价最高达 3000 美圆 /平，但今朝家居消耗和效力水平相对落后，没法满足金边甚至柬埔寨消耗者对家居消耗体 验和美好品格的向往。为响应国家“一带一路”政策，公司在 2020 年 6 月 1 日签约柬埔 寨金边项目，并于 2022 年 5 月开业，填补当地“一站式”家居购物中心的空缺，展开空 间从国内延长至外洋，并助力更多国内良好品牌走向国际市场。
3.2 加速数字化转型，领跑家居行业新零售
传统企业的数字化转型需要先轻后重，转型前期可以操纵市场上比力成熟的工具，先 强化数字化履行才能；数字化演练成熟后，企业可以经过定制开辟的方式自建数字化系统， 进步反应效力和适配水平。公司的数字化进程便遵守先轻后重的展开纪律，在承受阿里巴 巴自上而下数字化指导的同时，也在慢慢探讨从线上到线下缔造自有的流量资产池。 阿里巴巴参股，敦促门店周全数字化转型。2018 年公司获得阿里巴巴等多家投资机构 高达 130 亿的连系投资，阿里巴巴成为公司第二大股东，并自上而下敦促公司的周全数字 化转型。今朝公司的在线营销平台、小法式、决议看板、零售顾问、数据大屏、招商运营、 连锁打点和物业打点平台等各大利用系统已经连续上线运营，为卖场打点者、品牌商、经 销商以及导购员等生态脚色停止实时赋能，提升公司的数字化才能和打点效能，敦促线下 门店周全数字化转型。
建立天猫同城站，探讨家居新零售形式。对于家居建材行业，电商渠道是重要的流量 来历，但需要处置中心化电商和当地化效力之间的自然冲突。公司与天猫停止合作，将线 上旗舰店革新为天猫同城站，实现了消耗者和当地货物的精准婚配，使之更具当地化特点， 进一步敦促线上与线下的融合。2019 年公司推出天猫同城站，2020 年借助原有渠道快速 推行，从年头的覆盖 5 城快速增加至 2020 年末的 130 城，上线商品从年头的 1.2 万件增 加至 119 万件。2022H1 同城站日均访客 20.6 万人，同比增加 5%；线上获客 75.8 万人， 同比增加 138%；指导到店销售 65.7 亿元，同比增加 38%，同城站指导成交 GMV 占总GMV 比例为 14.0%，较 2019 年提升 12.5pct。此外，在直播营业方面，2022H1 居然之 家全国 191 家门店展开了跨越 1.3 万场直播活动，累计获客 18.8 万人，同比增加 111%。



构造架构变化，奠基数字化新零售根抵。公司围绕“打造数字化时代家装家居财富服 务平台”的展开计谋，专门建立了数字化研发中心，负责数字化转型计谋研讨制定、系统 搭建、科技投入及工具研发，2021 年/22H1 数字化相关研发及运营支出超 13900/8300 万元。居然之家还建立了新零售营销中心，负责场景利用及反应、培训、赋能。为保障数 字化和营业的有机连系，HR 部分专门为数字化部分供给三大支柱（HRBP 营业伙伴、COE 专家中心、SCC 同享效力），并将数字化团队和其他传统营业的团队分隔，设立两个薪酬 系统、两套 KPI，以致是两套文化系统，保障数字化转型的顺遂停止。
自立研发“洞窝”APP，赋能 C 端消耗者和 B 端商户及品牌商，实现三方受益。家居 建材消耗链条长、低频、高客单值、重体验的消耗特点，决议了家居建材行业线上获客和 引流的成交目标地还是线下门店。2021 年 6 月，公司推出自立打造的当地化家装家居数字 化零售平台“洞窝”，改变曩昔线上和线下割裂的排场，打破财富高低流的“零和博弈”， 组成“代价协同”：1）对于消耗者，洞窝相当于消耗者在当地云真个家居 Mall，平台可 自动婚配间隔消耗者比来的卖场，众多家居品牌及产物以品类、营销特点及用户实在评价 停止举荐，便当消耗者快速找到心仪产物，提升消耗者“在线选品、到店体验、离店决议、 抵家效力”场景体验；2）对于商户，婚配当地需求与供给，敦促线上向线下引流，构建跨 平台、全渠道、全场景的效力才能，为经销商、门店及导购赋能；3）对应品牌商，洞窝交 易堆集的数据，可以了了地展现消耗者画像、畅销系列、售后效力情况、送货周期等相关 数据，并以可视化决议看板显现，为品牌商在消耗端供给参考。
以“洞窝”为数字化利器，提升获客效力。随着洞窝 APP 的应用，场内的商户具有更 多获客的渠道，例如洞窝开辟的扫楼宝、营销宝、会员宝等获客小工具，摆脱了曩昔传统 低效的获客方式，此外公司借助洞窝平台，在 2022 年 5 月公布家具“以旧换新”活动， 不但大幅削减资本浪费，也可以辅佐商户挖掘和抢占零星的存量市场，把握未来二手房翻 新、部分升级以及老旧小区革新等市场展开新机遇。 洞窝上线以来实现快速展开，助力公司未来营收增加。自 2021 年 6 月份上线到 2022 年 6 月底，“洞窝”累计注册用户跨越 490 万人，覆盖 60 个城市以及 174 家卖场，店肆 数打破 2.7 万家（其中非居然卖场 79 家，非居然商家近 1 万家），去重商品数目跨越 50 万件，GMV 打破 74 亿元。2022 年末合作卖场到达 341 家，其中非居然系卖场 120 余家， 2022 年全年平台活跃用户数跨越 1200 万，上线以来累计 GMV 超 350 亿元。今朝公司对 洞窝平台的免费首要表现在软件年利用费、洞窝销售额抽成以及精准引流抽成三方面，随 着覆盖卖场和销售 GMV 的不竭增加，洞窝营业有望助力公司未来营收增加。



募投项目连续开工建立，进一步打造数字化才能。2020 年公司向 23 名机构或财富投 资者非公然募资 35.95 亿元，分袂用于门店革新升级项目、中商超市聪明零售建立项目、 大数据平台建立项目、居然之家京津冀聪明物流园项目（二期）以及补充活动资金。随着 募投项目标开工建立，公司数字化新零售才能有望进一步增强，更好地效力消耗者，赋能 卖场中的品牌商。
3.3 拓展家装家居全财富链赛道，打造线性效力才能
卖场主业普遍渗透，奠基新营业拓展根抵。公司旗下卖场遍及全国，停止 2022H1 公 司在营门店 427 家，累计签约门店数目到达 763 家。公司经过渠道商的流量上风、场内品 牌商的供给链上风以及自己的数字化才能、资金上风，快速拓展新赛道，在卖场主业的基 础上，慢慢延长至设想（每平每屋设想家）、家装（智能家装效力平台“洞工”）、智能 家居（居然聪明家“洞脑”）、物流配送（聪明物流效力平台“洞车”）、后家装效力（居 然抵家效力平台“洞心”）等营业赛道，为公司奉献新的支出来历。 新营业赛道反哺主业，打造全链门路性效力才能。家装家居全财富链赛道计划，不但 为公司斥地新的支出增漫空间，也标识表记标帜着公司从聚焦卖场的“卖产物”向聚焦家居消耗全 链路的“卖效力”改变，进步终端客户的消耗体验，优化品牌商的销售流程，为场内品牌 商引流的同时，进步抵消耗者和品牌商的粘性，充实反哺公司主业。
每平每屋 ·设想家，设想端向卖场品牌商导流。前身为收买 Autodesk 旗下的 Homestyler 美家达人，2019 年向阿里巴巴出售设想家 60%股权，与阿里巴凑趣合开辟， 以 3D 化设想工具的研发为焦点，为家居设想师和家居企业供给免费专业工具和衬着效力， 同时依托阿里电商生态，辅佐设想师和企业买通设想与商品全链路，为消耗者供给无缺的 设想计划，敦促家居设想全流程数字化：1）消耗者，所见即所得，一站式购物体验，平台 品格背书；2）设想师，供给链赋能设想计划，流量扶持，设想专业才能提升；3）品牌商， 场景化营销敦促线上流量导流，产物品牌获得平台背书。停止 2022 年 6 月末，每平每屋·设 计家具有国内设想师 145 万人，境外用户 989 万人，国内商品模子库 512 万件，外洋商品 模子库 255 万件，案例库达 960 万件，合作商家到达 15 万家，已组成丰富的数据资产。
搭建数字化智能家装效力平台“洞工”，实现全链路买卖数字化。家装进程环节多、 流程长、供给链复杂，急需具有充分本钱、全国性供给链才能的头部企业敦促整合。公司 以“云设想平台+云材料平台+云施工打点平台”三位一体的形式，为消耗者供给一站式家 装数字化生态效力，为家装财富链的设想师、材料商、施工队供给数字化营业赋能：1）云 设想平台，经过与每平每屋·设想家的深度连系，基于 3D 云设想工具，打造千款线上榜样 间，连系居然之家线下 400 余家门店的场景体验上风，完善实现“所见即所得”的整装新 形式；2）云材料平台，全国供给链采购，卖场内品牌矩阵支持，平台严控产物资量；3） 云施工平台，业主可以随时上线检察施工排期与状态、装修进程及主材进度，主材消耗与 配送的进度也可以实现在线监视。同时，公司将装潢板块分为顶层设想中心、居然乐屋、 快屋装潢三大板块，覆盖分歧定位的消耗人群，进步渗透率。



乘智能家居春风，推出居然聪明家。随着智能终端装备以及物联网技术的提高，智能 家居已成为高潮，按照 CSHIA 的数据显现，2021 年聪明家居市场范围已经到达 5800.5 亿元，2016-2021 年 CAGR 为 17.3%。居然聪明家定位于聪明生活零售效力平台，以数字 化技术为焦点驱动力，以苹果、华为、小米等品牌手机和智能家居系统代理为依托，向消 费者供给沉醉式智能生活体验和美门生活展现。聪明家通太轻资产形式实现快速扩大，截 至 2022 年 6 月末已累计开业和签约 66 家门店，2021 年聪明家销售额 17.28 亿元，同比 增加 321.7%，22H1 聪明家销售额 12.29 亿元，同比增加 5.2%，虽然焦点城市遭到疫情 影响，但公司聪明家销售额仍实现必定增加。
打造聪明物流效力平台“洞车”，提升行业效力效力。家居物风行业作业链条长、产 品与包装设想复杂、物品体积或重量相对较大、配送后常常还需要安装等环节，对此公司 积极打造以智能仓储物流园为载体，以定制加工和送配装一体化为焦点合作力，采用 B2B2C 的轻资产运营形式，打造聪明物流平台“洞车”，操纵数字化对工场和商户停止效力赋能， 实现行业高低流数据的互联互通，开创免费仓储、送配装按销售计费的物流新形式，为家 居大件的仓储、加工、配送、安装及售后供给一站式专业物流效力。仓储物流本钱一般占 抵家居销售额的 20-30%，聪明物流园的建成有望辅佐入驻企业节省 20%以上的送配装、 仓储等物流运营本钱，提升行业效力效力。
“洞车”展开敏捷，全国家居大件物流配送“地网”慢慢组成。天津宝坻聪明物流园 一期已于 2021 年 12 月份开业，建立面积 35 万平方米，营业涵盖瓷砖、卫浴、门类、定 制家居、制品家具、家电 6 大品类。停止 2022 年 6 月末，“洞车”实现月处置定单超 12000 笔，仓配装一体化和加工效力才能延续提升，慢慢实现对京津冀地域的延续赋能。今朝“洞 车”以天津宝坻聪明物流园为样本，初步准备复制以长春物流园为焦点的东北地区配送中 心，未来 3-5 年，将加速在全国重点城市停止计划，组成以聪明物流园为地区中心仓，以 居然之家各分店（体验展现+前置仓）为网点的全国家居大件物流配送地网。未来居然之家 洞车这张“地网”将打破鸿沟，实现平台化运营，无缝接入洞窝平台这张“天网”，两“网” 融合，真正联通高低流财富链，实现协同展开。
后家装效力进步客户粘性。家居建材行业消耗低频、高客单的特征，致使全部行业呈 现重成交不重售后的现状，随着存量房时代到来，后家装效力慢慢遭到消耗者关注。以公 司庞大的客户资本为依托，为处置家政家居效力痛点，满足中高端支出人群对美好家居生 活的向往，公司打造后家装 S2B2C 抵家效力平台——“洞心”，经过对家政家居效力职员 实行员工化打点和职业化培训，开创由平台承当效力义务的家政家居效力新形式。
连系泰康公布“居家宝”产物，开启家居市场第二次效力升级反动。2000 年，居然之 家率先在行业内推行“先行赔付”效力，建立了居然之家向消耗者倾斜、诚信为本、效力 为本的杰出口碑。2022 年 7 月 6 日，居然之家在泰康团体大厦公布“居家宝”保险产物， 未来消耗者在居然之家消耗即可免费获得一份保单，若产物资量或效力显现题目，消耗者 都可在线申请赔付或相关售后效力。该保险由泰康在线承保，由居然之家旗下公司承接服 务。一方面，居然之家经过“居家保”为消耗者供给越发贴心与良好周全的效力，进步数 字化效力才能，提升消耗者效力体验。另一方面，经过保险产物的要求与利用标准提升服 务打点，快速下降广漠厂商的效力本钱，指导广漠经销商将更多精神放在提升效力质量上， 有用提升行业效力，引领行业效力升级与变化。



4．盈利猜测

万亿市场空间广漠，公司作为家居建材卖场龙头，提市占逻辑顺畅。公司门店延续扩 张打造渠道宽度，拓展家装家居全财富链，延长财富链长度，数字化新零售提升计谋高度， 三维立体的泛家居财富生态慢慢成型，成为公司下一阶段长大的合作壁垒，有望带动市占 率进一步提升。
我们对公司营业做出以下关键假定： 家居建材卖场主业方面，直营形式单元租金延续增加，加盟形式门店扩大奉献新支出 来历，数字化新零售转型，运营效力不竭提升，既赋能品牌商，也带动自己平台效力和租 金相关支出增加。我们假定租赁及其打点营业 2022-2024 年实现支出 79.01/86.40/94.19 亿元，同比增加 6.5%/9.4%/9.0%，对应毛利率 54.8%/57.5%/59.0%；假定加盟打点营业 2022-2024 年实现支出 7.59/8.36/9.67 亿元，同比变更-4.0%/+10.2%/+15.6%，对应毛 利率为 80.0%/82.0%/83.0%。
商品销售受智能家居产物带动，有望受益疫后苏醒。我们假定 2022-2024 年商品销售 实现支出 31.89/36.67/40.34 亿元，同比变更-13.4%/+15.0%/+10.0%，对应毛利率 12.9%/15.0%/15.0%。公司家装家居全财富链计划，进一步进步装求学务吸引力，拓宽获 客渠道。我们假定 2022-2024 年装求学务实现支出 3.34/3.84/4.22 亿元，同比变更 -15.2%/+15.0%/+10.0%，对应毛利率为 17.9%/25.0%/25.0%。 公司深耕家居卖场主业，拓展家装家居全财富链赛道，数字化新零售转型奉献单店增 长，2022 年受疫情影响较大，2023 年有望受益疫后需求苏醒，我们估量公司 2022-2024 年实现支出 126.44/140.25/153.41 亿元，同比变更-3.3%/+10.9%/+9.4%。随着疫情 影 响 逐 渐 消 除 ， 以 及 门 店 持 续 提 质 增 效 ， 预 计 2022-2024 年 实 现 归 母 净 利 润 21.10/25.82/30.67 亿元，同比变更-9.3%/+22.4%/+18.8%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资倡议。如需利用相关信息，请参阅陈说原文。）
精选陈说来历：【未来智库】。

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